供需结构回顾：三年去产能任务基本完成，未来通过政策面主导，供应对价格的影响边际效应递减。“环保常态化，不再一刀切;结构化限产，供应要稳定”。到2025年前，全国范围内完成产能改造9亿吨。2018年以来地产新开工、施工面积大幅走高，是带动钢材价格上升的主要需求端因素。2018下半年热卷需求大幅走低，是导致今年卷螺差长期倒挂的主要因素。出口下滑速度有所缓解，但仍处于负增长状态。

国内宏观经济压力较大，需求端不景气：钢铁行业系统性风险基本解除，政策红利面临拐点。地产销售、投资疲弱，地产新开工增速触顶回调。地方资金来源继续受限，虽有政策支持，但基建投资反弹有限，以托底为主。通胀回落，CPI、PPI增速双双走低，钢材空头因素再添一笔。

钢铁供给增速放缓：京津冀地区环保限产：避免环保“一刀切”，施行采暖季错峰限产政策。废钢使用量增速将走低，2019年预计增加1500万吨左右。

粗钢产量增速减缓，2019年预计粗钢供应增加2000万吨左右。

炉料供给：铁矿微增，双焦紧供应

澳洲、巴西主流矿山铁矿石供应微增，全球铁矿石产量预计增加4100万吨。

焦化行业去产能，“以钢定焦”，致使焦炭供需紧平衡。

焦煤国内产量、国外进口量预计继续走低，仍存在供需缺口。

黑色系品种整体展望

钢材价格中枢下移，整体钢材均价区间3200-4200之间，吨钢利润中枢下移;但2019年上半年需要关注由于供需错配等原因，导致一二季度价格上行的可能。铁矿价格中枢下移5%左右，铁矿指数区间在410-510;高低品味矿价差逐步缩减至2016年水平。

双焦价格中枢微下移，但强于成材。焦炭期货指数价格在1600-2300间，焦煤价格指数在1000-1300间波动的概率较大。

一、黑色系供需结构回顾

(一)供给侧改革边际效应递减

2012-2015年期间，由于终端需求、经济下滑压力等主要因素，以钢材为首的黑色产业链供大于求，价格持续下跌;而自2015年11月，中央领导小组第十一次会议提出“供给侧结构性改革”之后，以钢铁、煤炭为主的行业进入了供给侧改革和去产能的周期中，钢材价格也是在2018年的10月达到了高点。2016-2018三年中，钢材基本面逻辑也由2015年前的需求端主导价格走势，进入到了供需影响权重相当，甚至在某些时点上，形成供应主导价格的新格局。

回顾下三年去产能的整体情况：在中央领导小组的指导思想下，此轮钢铁去产能目标为1.5亿吨。而在这三年中，2016年成功退出产能6500万吨，2017年退出5500万吨，根据发改委产业协同司的资料，截至7月份全国压缩钢铁产能2470万吨，已经完成了全年任务的80%以上，预计今年去产能将超预期完成，截至2018年底，此轮1.5亿吨去产能任务将全部完成。

从供给侧改革和去产能的角度来看，未来通过政策面主导的供应影响价格边际效应递减，部分产能继续下降，但潜在产能有所上升，未来将进入以“产能置换”为主导的供应格局上。

(二)环保常态化

2016-2018年供给端除了供给侧改革外，环保的影响亦是另一个重要驱动，尤其是2017下半年至2018年全年，环保的影响对价格产生了至关重要的作用。

就钢铁行业环保概念而言，从2012年到2015年再至今日，钢铁排放标准分别从“普通排放限制”到“特别排放限制”再到“超低排放标准”。且《钢铁企业超低排放造工作方案(征求意见稿)》中指出，2020年10月底前，京津冀及周边、长三角、汾渭平原等大气污染防治重点区域要完成改造产能4.8亿吨;2022年底前，珠三角、成渝、辽宁中部、武汉及其周边、长株潭、乌昌等地区完成改造产能5.8亿吨;再2025年底前，全国范围内的具备改造条件的钢厂要完成产能改造，共计9亿吨。按照此时间轴的向右推移，我国产能改造格局基本呈现了“从重点区域向全国范围扩散的形式”，逐步完成产能改造，而2019年的重中之重是完成京津冀、长三角和汾渭平原地区的产能改造。

落实到具体政策方案上，环保部发布了《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》、《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》等方案，还包括全国其他区域具体的环保措施。可以明确的一个信号是：“环保常态化，不再一刀切;结构化限产，供应要稳定”。

2015-2016年房地产新一轮的政策刺激下，房地产三年左右一轮小周期凸显，全国范围内上演“销售-回款-拿地-开工-投资”的传导规律。，2018年正值三年地产小周期的尾声，新开工面积增速和施工面积增速双双大幅上涨，这刺激了钢材的终端消费上涨，是钢价在需求端的主要推动因素。

(三)汽车产销双杀

2018年汽车行业整体表现低迷，尤其是自下半年以来，汽车的产量、销量同比均进入负增长状态。截至11月底，全国汽车产量当月同比下降18.9%，销量同比下降13.9%。其中，乘用车下降幅度最大，为16.1%，商用车小幅增长1.7%。究其原因，在整体宏观经济下行的背景下，居民去杠杆，乘用车受到较大影响;其次，2017年车辆购置税优惠政策透支了部分需求，导致2018年汽车销量受到了一定的影响。

(四)钢材出口量继续走低

近三年我国钢材出口绝对量处于下滑趋势。2017全年累计出口同比下降30.5%，截至2018年11月30日，我国钢材出口下滑速度稍有减慢，但同比仍下降8.6%。在供给侧改革之后，由于国内钢材价格大幅攀升，与国际钢材相比，我国的钢材价格没有价格优势，这是导致钢材出口下滑的最主要因素;另外，包括东南亚在内的主要出口目的地国新建产能释放也对我国钢材出口造成了较强的替代作用;再者就是长时间的贸易壁垒或摩擦也导致了钢材出口受挫。实际上我国对美出口只占总出口的2%，中美贸易摩擦对出口的扰动并不大。目前日本、欧洲及新兴市场整体PMI触顶回调，而我国PMI新出口订单处于历史底部。在全球制造业下滑以及国内钢材价格仍偏高的背景下，未来钢材出口或仍面临低迷态势。

二、国内宏观经济压力较大，需求端不景气

(一)政策红利面临拐点

截至2018年底，钢铁行业1.5亿吨钢铁去产能任务基本完成，地条钢也于2017年全面清除。从最新的国家政府文件中，没有相关的新增去产能计划。下一步主要的任务是产能改造及产能置换。京津冀、长三角、珠三角部分钢铁企业搬迁仍要遵守1：1.25的减量置换要求，未来产能会继续小幅下降。但在产能置换的过程中，新建产能要低于实际生产能力，并且具体的量较难核查，在钢材仍具有一定的利润空间背景下，预计产能减少的总量要低于预期。我们在下面陈列了部分地区具体的产能政策：《河北省钢铁行业去产能工作方案(2018—2020年)》：河北省2018-2020年期间要求继续去产能4000万吨。其中，2018年压减退出钢铁产能1000万吨以上，2019年压减退出1000万吨左右，2020年压减退出2000万吨左右，到2020年底全省钢铁产能控制在2亿吨以内;钢铁企业减少，2018年钢铁“僵尸企业”全部出清，钢铁冶炼厂点减至82个，企业减至63家，2019年钢铁冶炼厂点减至79个，企业减至62家，张家口、廊坊市钢铁产能全部退出，2020年钢铁冶炼厂点减至70个，企业减至60家左右。

《江苏省钢铁行业优化布局工作实施方案》要求本省粗钢产能集中度CR4达到81%，粗钢产能集中度CR8达到100%，退出产能400万吨。

《山东省人民政府印发关于加快七大高耗能行业高质量发展的实施方案的通知》，按照《通知》要求，2022年大气污染输送通道城市退出产能70%，则有2030万吨产能受到影响。到2025年，传输通道城市和胶济铁路沿线地区的钢铁产能应退尽退，沿海地区钢铁产能占比提升到70%以上。也就是说济南、淄博、聊城、滨州、德州、菏泽、济宁七市产能将全部退出，影响产能2900万吨。

总体而言，政策红利是自2015年10月以来钢铁价格拐点的主要因素。在结束了三年去产能的规划后，未来整体钢铁行业的系统性风险基本已经解除，整体钢铁行业的资产负债率从2015年的67.5%高位，下降到2018年第三季度的59%。2015年中央经济工作会议上提出，“化解产能过剩”被明确提及且在5方面重点工作中排名第一;但2018年10月份中央政治局会议中，当下政策的重点已经转移到“稳就业、稳金融、稳外贸、稳投资、稳预期”的整体基调上。